约翰·聂夫的投资真经   2019-1-31 15:22:36

约翰·聂夫的投资真经

原创：储德兴

《量化投资的哲学体系》之六：

  约翰·聂夫的投资真经

编者按：

自从本公众号于今年1月4日刊登原创文章《向邓普顿学习逆向投资二三则》以来，上证指数从2440点一路上扬，并一度站到了2600点之上。

今天，让我们回顾一下另一位逆向投资大师-约翰·聂夫的投资真经。

约翰·聂夫生于1931年，在1964年至1995年的31年间，担任美国威灵顿管理公司旗下温莎基金的基金经理，将一个摇摇欲坠、濒临解散的温莎基金打造成当时最大的共同基金。1985年，温莎基金为防止规模太大臃肿，停止接受新客户。31年来，温莎基金年平均收益率13.7%，超过标准普尔500指数10.6%的收益率。如此长期的辉煌纪录，在基金历史上至今无人匹敌。

有人认为聂夫应属于价值投资，有人认为聂夫应属于逆向投资，聂夫自己认为他属于“低市盈率投资者”。那么，聂夫的投资经历中，有哪些“投资真经”值得学习呢？

1、聂夫对技术分析的看法

聂夫更加倾向于基本面分析。他认为技术分析依赖图表的投资方法像是追赶已经打出的球，而不是让人提前6—18个月预测市场环境而提前布局。在股市中，仅凭技术图表预测高点和低点进行操作往往会事与愿违，因为他假定股票曾经有过的价格暗示了股票将来的价格。很多投资者目前仍然过分依赖技术分析。聂夫认为，玩技术性游戏或者趋势性游戏都会让投资者误入歧途。

2、相对集中投资，拒绝平庸的组合

聂夫从到温莎的第一天起，就下定决心一旦见到有望获得高回报率的投资项目就建立特大仓位。过分注重安全只会让投资组合“昏昏欲睡”，永远不会产生令人刮目相看的成绩。太分散的结果就是平庸。

3、和追逐“当红基金”或者“当红基金经理”的做法背道而驰

做为稳健性或者说逆向型投资者，最大的考验是在疯狂市场中忍耐住寂寞。聂夫投资生涯中，多次遇到市场泡沫或者高科技概念泡沫，每当此时时刻，虽然他的投资业绩也尚佳，但是和那些“打了鸡血”一样的当红基金相比，往往显得小巫见大巫。这个时候，一些当红的基金经理甚至自立门户，成立了自己的基金公司。但是，严酷的事实是，很多当红基金最终没有能经受住时间的考验。曾经名噪一时的华尔街炙手可热的人物最后都销声匿迹了。那些当红基金也一个接一个走向末路并且逃脱不了被清盘的命运。

聂夫坚定地按照自己的原则行事，往往在市场反转点出现后表现一骑绝尘。

4、聂夫的投资策略

聂夫的投资策略包括7个要素，分别是

· 低市盈率

· 基本增长率超过7%

· 收益有保障

· 总回报率相对于市盈率两者关系绝佳

· 除非从低市盈率得到补偿，否则不买周期性股票

· 正常行业中的稳健公司

· 基本面好

（此处不展开讨论，重点说明一下就是低市盈率经常指是投资的股票市盈率是市场平均水平的一半左右；增长率加分红率合计，然后和市盈率比较，即为总报酬率，譬如增长率12%，分红率3%，合计为15%；这个15%称之为总回报率，如果市盈率为6，则15/6=2.5，这个2.5即称总报酬率。一般来说，总报酬率应该不低于0.7）

5、重视监测最近一年中股价创新低的公司

和趋势投资者或者动量投资者追逐强势股的做法相反，聂夫更加注意在大家抛弃的垃圾场里面淘金。

“如果你拥有一个负面因素众多而且臭名昭著的股票，那么一旦出现意外好消息，其效果被成倍放大。这正好和另外一种情况相反，知名蓝筹成长股投资者愿意承担高价，但一旦有坏消息的蛛丝马迹，该股的风光可能一下子就十分狼狈不堪了。”

6、“低市盈率投资策略”或者说逆向投资策略在市场疯狂后期必须面临的“困境”（高位减仓的时候）：聂夫经常在市场火热的时候减仓卖出

“股市继续好转，温莎更加落后----这对于我来说是一种全新的体验。如果要我就这个时期的不完美表现作出解释，我只能重申我们不能拿股东的钱和投资者的钱去做愚蠢的冒险，市场再怎么疯狂也不能那么干。从之后几年就可以看出，我们力量是来自我们的谨慎，而我们的对手却决然要以身试险……我们以最快的速度闪到一旁，我们需要规避巨大的风险，等待更适宜的投资时机。由于我们采取了这种措施，我们被热情高涨的市场甩得很远。

这就是低市盈率投资者必须面临的困难处境。我们很少能在市场拐点出现之前大放异彩，我们只是希望在拐点出现之后能够幸存，所以根本不打算在最后的疯狂中火中取栗。”

“在快速获利年代的那些激情燃烧的日子里，我们是明显的落后者，在某些观察家看来，温莎已经完全和市场脱节。但是我认为，温莎并没有和市场脱节，而是市场和现实脱节了。”

投资大师的话就在耳边，只需要温习即可获得行动中的智慧，大道至简，大道明显。荀子的《劝学》曰：“吾尝终日而思矣，不如须臾之所学也。”

7、低位加仓，甚至满仓

1974年夏，温莎基金基本满仓股票，此时温莎基金投资组合的平均股息率就达到了6.7%，但平均市盈率只有5.2倍。

“为了我们的股东的利益，我们觉得是让温莎的每一分钱加入战斗的时候了。根据我们估计，当时的股价水平代表了20年来购买普通股的最好时机。我们不是唯一这样估计的人，但我们还是少数。大多数资金管理人由于担心股市进一步混乱，他们纷纷选择了巨额现金及现金等价物，而他们本应该抓住这个罕见的机遇。”

可以看出，逆向投资者的共性就是：提前布局，“先下手为强”，在极度低迷市场中寻找机会；同时，在市场活跃后，又有点过早离场。因为，逆向投资者追求的是稳健，是胜算和概率高的事件，绝对不是去做赌博性的交易或者“搏傻”的交易，如聂夫所言“关于调整，获利之后快速离场总是明智的。”